+5 Киев
О гибкости и управляемости: что не так с курсовой стабильностью
В октябре 2023 года Национальный банк Украины провозгласил отход от фиксированного обменного курса гривны и переход в режим так называемой управляемой гибкости – в мировой практике более известный как managed floating.
Идеальной целью такого режима является поиск равновесного курса, когда рыночный спрос и предложение валюты сбалансируются, а роль центробанка сводится к сглаживанию краткосрочных колебаний. Но в реальности Украина получила совсем другую модель – ручное управление валютным рынком с минимальным влиянием рыночных факторов и непрозрачными параметрами курсообразования.
Главным инструментом "гибкости" стали масштабные валютные интервенции НБУ.
Искусственная стабильность на нерыночных потоках
Сегодня основным источником предложения валюты в Украине остаются нерыночные поступления – гранты, льготные кредиты, гуманитарная помощь. За восемь месяцев 2025 года их объем составил $32,8 млрд, почти равняясь экспорту товаров и услуг ($35,2 млрд).
Так что курс гривны определяется не рыночными тенденциями, а административно установленным коридором. При этом декларируемые НБУ "изменения в обе стороны" являются скорее имитацией гибкости, чем ее реальным проявлением.
В 2024 году гривна девальвировала на 14% при стабильном торговом балансе, а в 2025-м оставалась "стабильной" при росте дефицита внешней торговли на 43%.
Фиксированный курс гривны был тем самым номинальным якорем, который обеспечивал предсказуемость экономических процессов. Отказ от него разрушил доверие бизнеса, экспортеров, инвесторов. Новые ориентиры – инфляционные цели – не стали реальным заменителем стабильности.
Более того, "управляемая гибкость" породила ожидания девальвации. Ведь больше нет гарантии стабильного курса от НБУ, а состояние платежного баланса Украины только ухудшается.
В мире большинство стран не рискуют с "гибкостью".
По данным МВФ, только 32,5% стран мира в 2023 году имели свободно или управляемый плавающий курс. Остальные – 67,5% – придерживались жестких или ползучих привязок.
И тенденция к "гибкости" только уменьшается:
- 2005 год – 46,5%;
- 2016 год – 36,9%;
- 2023 год – 32,5%.
Украина пошла в обратном направлении, внедрив "гибкость" на фоне войны, торгового дефицита и нерыночных источников валютных поступлений.
Валютная стабильность на донорском кислороде
С начала полномасштабной войны Украина получила более $150 млрд международной финансовой помощи. Именно эти средства, конвертируемые в гривну через НБУ, – главный источник стабильности валютного рынка. Без этой поддержки курс давно "улетел бы в космос". Согласно данным Кильского института мировой экономики, общая сумма международной помощи Украине к июлю 2025 года составила €309,6 млрд, из которых €141,3 млрд предоставил ЕС и €114,6 млрд – США.
На этом фоне утверждение о "гибкости с позиции силы" выглядит достаточно условным. Украинская гривна сегодня зависит не от рыночной силы экономики, а от геополитической поддержки партнеров.
Курсовая устойчивость за счет резервов
По словам НБУ, международные резервы выросли до $46 млрд (с $39 млрд в 2023 году). Но этот прирост – результат внешней помощи, а не рыночных поступлений. Украина получила более $71 млрд пособий за 2024 год и восемь месяцев 2025 года, но только 1/10 этой суммы пополнила резервы. Остальные пошли на валютные интервенции и обслуживание долга.
Реальный фундамент курса – слабый:
- дефицит текущего счета – $22,4 млрд (17% ВВП);
- отрицательное сальдо торговли – $34,3 млрд;
- прирост наличной валюты вне банков – $12,1 млрд.
Суммарно разрыв платежного баланса без учета пособия достигает $45 млрд, или 22% ВВП.
"Гибкость" с дорогими последствиями
После введения нового режима объемы валютных интервенций НБУ выросли:
- в 2024 году – на 22% по сравнению с 2023-м;
- в 2025 году (за восемь месяцев) – еще на 17%.
Общий годовой объем интервенций превысил $38 млрд.
Нетто-покупки валюты бизнесом выросли на 50%, до исторического максимума – $28,8 млрд.
Следовательно, поддержание "гибкости" обходится очень дорого – как в валюте, так и в потере доверия.
Несмотря на формальные резервы, у Украины есть внешний долг в $145 млрд, и большинство валютных ресурсов – долгового происхождения. После 2027 года, когда возобновится обслуживание долга, давление на резервы НБУ резко возрастет, а возможности поддержки курса – уменьшатся.
Валютные резервы, созданные за счет ссуд, не могут быть гарантией стабильности в долгосрочной перспективе.
Иллюзия доверия к гривне
Официальное "доверие к гривне" является следствием военной экономики – неактивного потребления и вынужденного накопления гривневых остатков на счетах.
На самом же деле 61% финансовых активов населения и бизнеса – в наличной валюте, а ее объем вне банков превысил $140 млрд. Для сравнения: срочные депозиты в банках – всего $21,2 млрд. Это означает, что рынок не верит в стабильность "управляемой гибкости".
Итог: искусственное равновесие вместо настоящей стабильности
Сегодняшняя курсовая "стабильность" – это маска, удерживаемая международной помощью. Когда этот поток уменьшится (а МВФ прогнозирует не более $12 млрд в год после войны), Украина неизбежно столкнется с масштабной девальвацией и новым витком инфляции.
В этих условиях амбиции НБУ "достигнуть 5% инфляции на приемлемом горизонте" выглядят малореалистично. Ведь снижение внешнего финансирования неизбежно повлечет за собой ценовой взрыв из-за импортозависимости экономики.
Что нужно вместо имитации гибкости
Украине нужна реальная программа экономического обновления:
- возобновление экспортного потенциала;
- привлечение производительных инвестиций;
- сокращение импортной зависимости.
И роль НБУ здесь должна быть не декоративной, а стратегической – в формировании финансовых стимулов для экономического роста, а не в поддержании иллюзии стабильности через дорогостоящие интервенции.
Курсовая стабильность – это не результат "гибкости", а результат доверия.
Доверие же рождается не из деклараций, а из сильных экономических основ.
Источник: Богдан Данилишин / Facebook
Опубликовано с личного разрешения автора
